任泽平：战略性看多股市 2017年有望迎结构性牛市(5)

　　2017年市场对宏观经济分歧较大，流行的看法是随着地产汽车回落，经济将在2-3季度重回衰退，因此看多债市看空股市。但是，我们对经济的观察比市场偏乐观，为什么?主要是需求超预期、信贷超预期和改革超预期，带来业绩超预期。

　　首先是需求超预期。

　　1)我们对房地产投资的预测比市场偏乐观。目前市场对2017年房地产投资增速的预测大多在负增长区间，更为极端的预测是-5%，而我们的预测是2%左右，主要的逻辑是：一二线城市房地产库存去化非常充分，开发商现金流充裕，2017年有补库存需求;因城施策，部分大都市圈周边的三线城市销量比预期的好;行业集中度提高，项目并购增加支撑土地购置费;中央经济工作会议强调热点城市增加土地供应。2016年12月房地产开发投资增长11.1%，比上月加快5.3个百分点。

　　2)受外需恢复和人民币贬值影响，出口回升。2015-2016年间人民币对美元贬值约14%。2016年下半年以来，受补库存、特朗普效应、商品价格上涨等带动，美欧日PMI指数持续回升，其中2017年1月美国、欧元区、日本制造业PMI指数56、55.1、52.7，分别比上月加快1.5、0.2、0.3个百分点。2017年1月中国出口同比增长7.9%(按美元计)，大幅高于预期和前值。

　　3)基建和PPP项目得到政策大力支持。2016年以来PPP出现政策超预期、落地超预期、业绩超预期。2017年1月新疆政府工作报告提出，2017年力争全社会固定资产投资1.5万亿，增长50%以上。

　　其次是信贷超预期。

　　1)实际融资成本大幅下降。受供给出清、需求恢复、货币超发推动，2016年大宗商品价格大涨，PPI大幅回升，从1月的-5.3%快速攀升至12月的5.5%，回升了10.8个百分点。考虑到2016年初的低基数和2017年初的环比价格上涨，2017年1季度PPI同比增速可能高达7%左右。考虑到2017年去产能加码扩围，以及房地产投资、出口、设备投资的需求支撑，PPI上升将对企业业绩构成支撑。受PPI大幅回升和降息降准带动，实际贷款利率(金融机构贷款加权利率-PPI)大幅下降，从2015年3季度的11.4%一路下降到2016年4季度的1.8%，降到2012年以来的新低。

　　2)资金“脱虚向实”。在房市债市被严厉调控的情况下，银行增加了对实体经济的贷款力度，这也正是2016年12月和2017年1月信贷大幅超预期的根本原因，而且信贷超预期的部分主要是是企业中长期贷款。这也意味着，近期政策上通过调控房市债市将资金压回了实体经济，资金出现“脱虚向实”迹象，这对实体经济和企业业绩是利好，分子改善将对冲分母的负面影响。